Banques centrales, bulles et récessions

L’ordre de mission d’une banque centrale comporte plus ou moins officiellement deux volets : préserver la valeur de la monnaie – c'est-à-dire limiter la hausse des prix – et créer les conditions d’une croissance suffisante pour assurer le plein emploi. Dans la pratique, si la banque centrale estime que la croissance est trop faible, elle va faire baisser le niveau des taux d’intérêt [1] afin d’inciter les agents économiques à s’endetter pour investir et donc, relancer la croissance. A contrario, si la banque centrale détecte des tensions inflationnistes, elle va faire remonter les taux d’intérêt pour freiner l’expansion du crédit, l’investissement et donc la hausse des prix. C’est le principe même de la politique monétaire tel qu’il est défendu par les partisans du système des banques centrales et de la politique monétaire.

Imaginez un banquier central qui se trouve confronté à une crise économique. Il décide conséquemment de créer de grandes quantités de monnaie pour faire baisser les taux en espérant que cet argent fraichement imprimé [2] sera emprunté par les ménages et les entreprises pour investir. Si cette politique fonctionne, il est probable que les sociétés s’endettent pour financer de nouveaux projets d’investissement et que les particuliers fassent de même pour acquérir des biens immobiliers.

Bref, quelles que soient par ailleurs les difficultés de l’économie, les agents économiques s’endettent pour acheter des actifs et font monter leur prix. In fine, ils créent ce que l’on appelle volontiers dans le langage courant une « bulle spéculative », qui n’est jamais rien d’autre qu’une conséquence de l’inflation qui se manifeste sur autre chose que sur le panier de l’indice des prix à la consommation et ce « autre chose » est en général un secteur de l’économie particulièrement réglementé ou subventionné par les pouvoirs publics.

Risquons un exemple purement spéculatif et imaginons que les ménages et les entreprises décident d’investir massivement dans les énergies renouvelables. Il est très vraisemblable que les ventes et le prix des panneaux photovoltaïques et autres pompes à chaleurs grimpera en flèche. Comme, par ailleurs, les taux bas obligent les investisseurs institutionnels à chercher des placements plus rémunérateurs et donc plus risqués, il y a fort à parier que même les projets les plus hasardeux trouveront du financement à profusion.

On verra ainsi de très nombreuses entreprises, attirées par des prix élevés et un financement abondant, se créer et embaucher dans le secteur des énergies vertes. C'est-à-dire que les capacités productives de l’économie seront réorientées vers le secteur des énergies renouvelables. Très vite, les journaux parleront de « bulle verte » [3].

Seulement voilà, il arrivera fatalement un moment où le banquier central réalisera que sa politique incite ménages et entreprises à s’endetter de manière tout à fait déraisonnable et s’accompagne d’une hausse spectaculaire du prix des actions des entreprises éco-compatibles. Il décidera donc d’y mettre fin en faisant remonter les taux. Bien sûr, cette hausse de taux aura pour immédiate conséquence de réduire la demande pour des installations énergétiques durables. De nombreuses entreprises du secteur vont rapidement en faire les frais et licencier leur personnel.

Très vite, le problème va gagner les banques qui, sous l’impulsion bienveillante de la banque centrale, avaient gagné beaucoup d’argent en finançant la révolution verte. Avec pour tout résultat que les prix baissent, la bourse s’effondre, le chômage monte et une crise bancaire se profile à l’horizon.

Toute ressemblance avec des évènements récents ou à venir serait, bien entendu, purement fortuite.

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[1] Les banques centrales agissent sur le niveau des taux d’intérêt à court terme via le taux moyen du marché interbancaire (le taux auquel les banques se prêtent de l’argent entre elles).
[2] C’est, bien sûr, une image : l’essentiel de la monnaie créée par une banque centrale est électronique.
[3] Je dépose le nom… juste au cas où.

Article publié sur 24hGold le 13 juillet 2011.

Subjectivité de la valeur

Don Boudreaux sur la subjectivité de la valeur. Une très bonne introduction pour ceux qui n'ont jamais suivi de cours d'économie.



Une vidéo de Lean Liberty.

La mondialisation créée des emplois

Début 2010, la fermeture de l’usine Continental de Clairoix (Oise) laisse 1 113 salariés sur le carreau. Depuis près d’un an, la lutte des « contis » était devenue le symbole du combat désespéré de tout ceux et celles qui cherchent à protéger leurs emplois menacés de délocalisation. La fermeture de l’usine Continental de Clairoix était un cas d’école, un exemple parfait où les méfaits de la mondialisation le disputaient aux ravages de la désindustrialisation. Pourtant cette histoire relève pour l’essentiel du biais cognitif.

Comprenons nous bien : il n’est pas question ici de minimiser la douleur de plus de mille « contis » confrontés à la perte de leur emploi. Bien au contraire, n’importe quel être humain doué d’un minimum d’empathie mesure le drame personnel que représente la perte d’un travail et ce, particulièrement dans un pays où les politiques de l’emploi successives ne sont parvenues à rien d’autres qu’à mieux enraciner un chômage désormais structurel. Mille drames personnels ça se voit, ça n’amuse personne et ça fait rapidement la une des journaux.

Et voilà justement le biais : la même année, selon les chiffres de l’Agence française pour les investissements internationaux (AFII), les entreprises étrangères ont créé 25 403 emplois en France et on permit d’en sauvegarder 6 412 en reprenant des sociétés françaises en difficultés [1]. Création de filiales ex-nihilo, extension de filiale existante et reprise d’entreprises françaises en difficulté ; de 2000 à 2010, la même mondialisation qui a privé les « contis » de leur travail a créé ou sauvé en moyenne 30 816 emplois par an. Et de cela, vous n’en avez vraisemblablement jamais entendu parler.

Vous n’avez pas entendu parler d’Enercon GmbH, une société allemande qui vient de poser la première pierre de sa nouvelle usine de mâts d’éoliennes dans la commune de Longueil-Sainte-Marie (Oise) et s’apprête à embaucher 90 salariés d’ici l’été 2012. Vous n’avez pas entendu parler de Magna International, équipementier automobile canadien, qui investit 18 millions d’euros supplémentaires sur son site Henriville (Lorraine) et s’apprête à embaucher 75 personnes de plus. Et vous n’avez pas entendu parler de Weichai Power, fabricant chinois de moteurs diesels et de boîtes de vitesse pour camions, qui sauve 40 emplois en rachetant Famer Paca à Cassis (Bouches-du-Rhône) et s’apprête à en créer 50 autres en y développant un centre de recherche et développement. Pour la seule année 2010, l’AFII recense ainsi 782 projets créateurs d’emplois initiés par des entreprises étrangères.

Vous n’avez pas entendu parler de ces créations d’emplois parce que ce sont de petits projets, une myriade de petits investissements qui, pris individuellement, semblent anecdotiques mais qui, collectivement, représentent 28 usines Continental de Clairoix par an. Selon les données d’Ernst & Young [2], la France reste malgré tout le deuxième marché européen le plus attractif en matière d’investissements étrangers derrière le Royaume Uni. Fin 2008, l’Insee recensait près de 20 000 filiales de groupes étrangers installées en France pour un total de plus de 2 millions d’emplois. D’ailleurs, il ne vous aura sans doute pas échappé que Continental AG est justement une entreprises allemande et que les emplois qu’elle avait créé à Clairoix étaient précisément une conséquence directe de la mondialisation.

Alors oui, bien sûr, certaines industries comme le textile ou l’électroménager ont considérablement délocalisé leur production vers des pays à bas salaires mais ce phénomène n’est qu’une partie de la réalité, celle qui est visible et a l’immense avantage d’être facile à vendre à l’opinion publique. Mais la mondialisation permet aussi à des entreprises étrangères de venir s’installer en France soit pour y trouver des compétences dont elles ne disposent pas chez elles – l’exemple du bureau de recherche et développement de Weichai Power – soit pour accéder au marché français et européen – comme d’Enercon GmbH.

La mondialisation c’est aussi le phénomène qui a permis la baisse spectaculaire des prix des produits textiles et des appareils électroniques (pour ne citer que ces exemples) que nous avons connu ces dernières décennies, les gains en termes de pouvoir d’achat et l’augmentation de la taille des marchés qui en ont résulté et donc, la création de nouveaux emplois. Il est extrêmement difficile d’établir un bilan précis de la création nette d’emplois liés à la mondialisation mais il est plus que probable que ce bilan est positif et pas qu’un peu.

A l’heure où tant de nos concitoyens se laissent séduire par le discours simpliste et réducteurs de quelques politiciens qui veulent revenir aux erreurs protectionnistes du début du XXème siècle, il est peut être aussi utile de rappeler cette prédiction que l’on prête à Frédéric Bastiat : « si les marchandises ne traversent pas les frontières, les soldats le feront ».

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[1] Agence française pour les investissements internationaux, Bilan 2010.
[2] Ernst & Young, Baromètre Attractivité du site France 2010.

Les apprentis-sorciers à l’œuvre

Ce graphique illustre la proportion de citoyens des Etats-Unis qui sont propriétaires de leur logement depuis 1965.



Au cas où vous poseriez la question, les années 1992/97 correspondent à la période durant laquelle l’administration Clinton pousse Freddie Mac et Fannie Mae, les « government sponsored entreprises », à augmenter leurs achats de mortgages accordés à des familles modeste et 2004/06 correspond à la séquence de remontée des Fed Funds orchestrée par la Fed.

« La première leçon de l’économie c’est la rareté. La première leçon de la politique c’est d’ignorer la première leçon de l’économie. » (Thomas Sowell)

Via Carpe Diem (encore !)

L’héritage des « Chicago Boys »

Avant que les premières réformes économiques des fameux « Chicago Boys » ne produisent leurs effets au début des années 1980, le Chili étaient une des économies les moins performantes d’Amérique latine avec une croissance du PIB par habitant de seulement 0.7% de 1913 à 1983. Depuis, le Chili est devenue une des économies les plus libérales de la planète (11ème /179 sur la base de l’Economic Freedom Index), le PIB par habitant progresse de 4% par an et l’espérance de vie des chiliens a augmenté de près de 22 ans depuis 1960 ; soit l’augmentation la plus spectaculaire d’Amérique latine.



Via Carpe Diem

A propos de baguette magique…

Coralie Delaume critique à juste titre l’idée selon laquelle un retour au franc, en tant que tel, serait de nature à réduire notre pouvoir d’achat. Elle a, sur ce point, parfaitement raison : quelle que soit la valeur de cet hypothétique nouveau-nouveau franc en euros (1 euro = 1 franc, 1 euro = 6,55957 francs… que sais-je ?), ce sera une décision purement arbitraire qui, au-delà de quelques effets psychologiques, n’aura absolument aucun effet sur notre niveau de vie. Par exemple, si nous devions réintroduire dès demain de nouveaux-nouveaux francs en lieu et place des euros à une parité de 1 franc pour 1 euro, les seules choses qui changeraient seraient le nom de la monnaie et l’aspect physique des billets de banque. L’opération aurait bien sûr un coût mais nous n’avons aucune raison objective de penser que cela devrait avoir la moindre influence sur notre pouvoir d’achat.

Seulement voilà, la raison pour laquelle un certain nombre de nos politiciens voudraient revenir au franc c’est précisément qu’ils souhaitent reprendre le contrôle de la monnaie pour mieux pouvoir la dévaluer. C’est l’objectif explicite et parfaitement assumé de la manœuvre : une « dévaluation compétitive » destinée à rétablir l’équilibre de notre balance commerciale et, mieux encore, l’abrogation de la fameuse loi n°73-7 du 3 janvier 1973 – dite Loi Pompidou-Giscard – qui interdit à l’Etat de financer la dépense publique en faisant tourner la planche à billet. En d’autres termes, si le franc est réintroduit contre un euro demain, nous avons quelques excellentes raisons de penser que sa valeur pourrait rapidement se dégrader et nous nous retrouverions avec un franc qui ne vaudrait alors plus que, par exemple, l’équivalent de 75 centimes d’euros [1]. J’ai deux objections votre honneur.

La première, c’est que le déficit de notre balance commerciale n’est pas un problème et qu’il n’y a donc pas matière à y apporter une solution. Contrairement à une idée largement répandue mais néanmoins parfaitement fausse, un pays qui importe plus qu’il n’exporte de s’appauvrit pas le moins du monde. La raison en est très simple : lorsque nous importons pour 100 euros de matériel électronique ce que nous faisons en pratique c’est échanger 100 euros de marchandises contre 100 euros en monnaie. Nous n’avons donc aucune raison tangible d’estimer que nous nous sommes appauvris [2]. Si ce raisonnement vous perturbe, remplacez lesdites marchandises par de l’or et expliquez moi en quoi échanger un billet de 100 euros contre son équivalent en métal précieux serait de nature à m’appauvrir. La balance commerciale n’est qu’une mesure comptable qui ne traduit en rien la santé d’une économie. Lorsque nous refourguons nos euros à des étrangers en échange de produits ou de services, ces mêmes euros nous reviennent sous forme de prêts ou d’investissements dans nos entreprises [3]. Se lamenter du déficit de notre balance commerciale tout en se félicitant de l’attractivité de notre économie pour les entreprises étrangères relève de l’analphabétisme économique.

Deuxio, permettre à un gouvernement de financer la dépense publique par la planche à billet est non seulement stupide mais aussi parfaitement dangereux. Là aussi, ça peut se résumer à une simple question de bon sens : s’il suffisait d’imprimer de la monnaie pour créer de la richesse, la faim dans le monde aurait disparu depuis longtemps. Si vous arrivez à croire qu’un gouvernement peut faire tourner la planche à billet pour financer ses dépenses sans que cela n’ai aucune conséquence sur la valeur desdits billets, vous faites preuve d’une naïveté confondante. Ce que nous proposent les politiciens évoqués plus haut c’est de créer de l’inflation – c'est-à-dire de dévaluer notre monnaie – pour financer la dépense publique. Que ce soit dit une bonne fois pour toute : ce n’est pas gratuit. En l’occurrence, et outre le fait que revenir sur cette fameuse loi de 1973 reviendrait à permettre à nos gouvernements de lever un impôt parfaitement arbitraire et en dehors de tout contrôle démocratique, cela reviendrait à organiser un gigantesque transfert de richesses des épargnants vers ceux d’entre nous qui sont endettés, et en premier lieu l’Etat. Dans votre vie de tous les jours, vous constateriez une hausse des prix que vous mettriez sans doute sur le dos de la rapacité des méchants commerçants mais en réalité, c’est la valeur de votre monnaie qui serait en train de s’effondrer.

La première leçon de l’économie, disait l’excellent Thomas Sowell, c’est la rareté. La première leçon de la politique c’est d’ignorer la première règle de l’économie. Si le gouvernement dévalue la monnaie pour rétablir l’équilibre de la balance commerciale ou financer ses dépenses somptuaires, quelqu’un devra payer. Les économies des épargnants seront les premières à y passer et les salariés dont les émoluments ne seront pas ou partiellement ajustés de l’inflation complèteront. En ce bas monde, rien n’est gratuit : depuis la nuit des temps, l’homme a du travailler, user de ses compétences et de son intelligence pour créer les conditions de son bien être. Ça ne changera pas : il y a toujours quelqu’un qui paie et si vous ne savez pas qui ; c’est probablement que c’est vous.

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[1] Je suis un garçon très optimiste.
[2] Nous devrions même considérer que nous nous sommes enrichis puisque nous avons manifestement préféré 100 de matériel électronique à 100 euros de billets de banque…
[3] Un déficit commercial est, par construction, compensé par un solde positif de nos comptes de capital et/ou de nos comptes financiers de telle sorte que la balance des paiements est toujours équilibrée.

C'est juste la pente de la courbe des taux...

Depuis quelques temps, on voit ressurgir dans le discours politique l’idée selon laquelle les banques seraient coupables d’un odieux complot matérialisé par le fait qu’elles peuvent emprunter de l’argent à 1,25% à la Banque Centrale Européenne (BCE) et prêter ce même argent à 3% ou plus à leurs clients et notamment à nos Etats surendettés [1]. Il va de soi que, présenté tel quel, ce prétendu complot relève au mieux de l’incompétence et au pire de la malhonnêteté intellectuelle caractérisée. Quand la BCE prête de l’argent à une banque, il s’agit d’un prêt au jour-le-jour (i.e. sur une durée de 24 heures) tandis que le taux de 3% fréquemment évoqué, c’est le taux auquel un Etat comme l’Allemagne emprunte… sur 10 ans.

En effet, les taux d’intérêt à long terme sont naturellement plus élevés que les taux d’intérêt à court terme et ce, que la transaction soit intermédiée ou pas par une banque. A titre d’exemple et à l’heure où j’écris ces lignes, l’Etat allemand se finance directement sur les marchés financiers à 1,10% sur 3 mois mais doit débourser 1,39% pour emprunter de l’argent à 1 an, 2,18% à 5 ans et 2,98% à 10 ans. C’est ce qu’on appelle la courbe des taux ; laquelle se caractérise principalement par sa pente positive – c'est-à-dire l’écart entre les taux longs (habituellement le 10 ans) et les taux courts (le taux à 3 mois par exemple).

Dans les faits, ce phénomène existe depuis la nuit des temps mais il a fallu attendre Martin d'Azpilcueta [2] pour enfin comprendre le principe qui explique l’existence de cette pente. Ce principe, c’est la « valeur-temps de l’argent ». Vous connaissez sans doute le proverbe qui dit qu’« un tiens vaut mieux que deux tu l’auras ». Ce que signifie cette phrase, c’est que vous et moi préférons disposer d’un euro immédiatement plutôt que d’une promesse – fût elle émise par quelqu'un en qui nous avons toute confiance – de nous donner deux euros à une date distante dans le futur. Une autre manière de dire la même chose, c’est que nous préférons toujours avoir la jouissance immédiate de notre argent plutôt que de la différer dans le temps : c’est pour cette raison que plus la durée du prêt est importante, plus nous réclamons une rémunération élevée.

Mais les progrès des techniques financières ont permis de contourner partiellement cet obstacle : nous avons inventé les titres de créance négociables, les obligations. Une obligation c’est un bout de papier [3] sur lequel celui à qui vous avez prêté de l’argent s’engage à payer les intérêts et à rembourser le montant de son emprunt au porteur. L’immense avantage de cette formule, c’est vous pouvez à tout moment vendre cette obligation à qui vous voulez et ainsi récupérer – en gros – l’argent que vous aviez prêté. Exit donc le problème de l’immobilisation de votre argent jusqu’à l’échéance du titre de créance.

Seulement voilà, en revendant une obligation avant la date de remboursement prévu, vous pouvez perdre de l’argent. Typiquement, si les taux montent, le prix de votre obligation baisse et plus la date de remboursement de votre obligation est distante dans le futur, plus son prix est sensible à une variation des taux. C’est ce que mesure la « duration ». En d’autres termes, un investisseur qui prête de l’argent à l’Etat allemand à 10 ans prend plus de risque que celui qui achète une obligation à 5 ans et c’est précisément cette prise de risque que rémunère l’écart de taux de 0,8 point de pourcentage évoqué plus haut (2,98% – 2,18%). C'est-à-dire que sans ce surcroît de rémunération, cette « prime de risque », aucun investisseur n’aurait matériellement intérêt à prêter de l’argent à l’Etat allemand sur 10 ans. C'est aussi simple que ça.

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[1] Notez que les banques n'accordent pas de crédits aux gouvernements mais achètent leurs obligations sur les marchés financiers comme n'importe quel investisseur.
[2] Martin d'Azpilcueta (1492-1586) dit « Doctor Navarrus », scolastique de l'École de Salamanque et probablement un des plus grands penseurs de son époque qui, en plus d’avoir expliqué le phénomène, l’a aussi justifié moralement.
[3] C’est bien sûr une image.

Article publié le 29 juin 2011 sur 24hgold.com

Eclair de lucidité à la Fed de St Louis

Dans une publication récente de la Fed de St Louis, Daniel L. Thornton, vice président et conseiller économique, confirme que « le législateur est au courant de la possibilité selon laquelle une politique persistante de taux d’intérêt exceptionnellement bas peut résulter en une mauvaise allocation du crédit et gonfler le prix des actifs. »

C’est une excellente nouvelle et nous avons tous toutes les raisons du monde de nous féliciter de cette prise de conscience qui, intervenant en 2011, n’aura finalement mis que 99 ans – depuis la publication du Traité de la Monnaie et du Crédit de Ludwig von Mises en 1912 – pour atteindre l’esprit de ceux et celles qui sont en charge de la planification monétaire centrale.

Effectivement, nous avons d’excellentes raisons de penser qu’une politique monétaire dite accommodante a de très fortes chances de créer ce qu’il est convenu d’appeler une « bulle spéculative » et que la correction de cet effet indésirable par une politique monétaire restrictive résulte généralement en une récession.

ChallengeR #8 - Solutions

Votre mission consistait donc à trouver un moyen de faire en sorte que : > x == 0 [1] TRUE > x + 1 == 2 [1] TRUE > x / 2 == 1 [1...